股權轉讓，將順馳諱莫如深的資金狀況揭開冰山一角，但故事遠未結束。

□本刊記者 張映光 畢愛芳 蘇丹丹/文

9月6日，路勁基建有限公司（下稱路勁）在香港聯交所發布公告，披露日前與順馳中國控股有限公司（下稱順馳中國）達成股權轉讓協議，將有意以12.8億元購買順馳中國55％股權及其所屬蘇州鳳凰城項目。

有關路勁收購順馳中國的消息，早在8月間已不脛而走；但最終入股價格之低，仍令業界嘩然。兩年來，隨著順馳中國諸多項目陷入困境，唱衰之聲不絕，各種收購傳聞亦紛至沓來。此次轉讓消息一出，面對媒體洶涌聲浪，順馳中國董事長孫宏斌選擇了沉默；此前鮮為人知的路勁，更令交易充滿神秘。

長逾十頁的公告并未給順馳此番“自救”畫上句號，反而為路勁留下了數條隨時終止交易的路徑。這種謹慎的安排顯示出收購方對于順馳的財務狀況仍沒有十足把握，不過，隨著交易細節的披露，順馳中國長久以來一直諱莫如深的資產負債狀況也顯露出冰山一角。

“神秘”的基金經理

兩個月前，孫宏斌與路勁董事長單偉豹僅見面兩次，便達成收購意向。順馳中國總裁汪浩在接受媒體采訪時稱，這次交易的中間人，是一名原供職于著名投行的“基金經理”。

神秘的基金經理何許人也？答案就在路勁此次收購的合作者身上。路勁收購順馳，有一個重要的投資合作伙伴——深圳控股有限公司（香港交易所代碼：0604，下稱深圳控股），而深圳控股的運營總監張化橋正是前瑞銀董事總經理，今年3月方投身于房地產。

與此同時，孫宏斌為解資金之急，與國美黃光裕、世貿許榮茂等地產圈名人廣泛接觸，尋求合作，但最終未能與任何一家觸及收購實質，直至與聞風主動求購上門的深圳控股運營總監張化橋相遇。

據張化橋向《財經》透露，深圳控股有30多億元現金，加之有銀團打算貸款4.5億美元，曾決定“拿下順馳”。最終沒有實行收購的原因，是礙于國有企業收購股權需層層審批，手續復雜；加之公司又以29.5億元取得荊東高速公路項目，另有廣東廣州、江蘇常州多處地產項目待開發，于是退而求其次，將路勁引薦給順馳。作為路勁的第二大股東（占股份24.313％），深圳控股與路勁的合作由來已久。

在深圳控股的牽線搭橋下，孫宏斌對素昧平生的單偉豹顯示出不同尋常的信任。在尚未談定收購價格之際，他便允許路勁分派財務、項目、法律等會計、審計人員百余人次，對順馳資產展開全面盡職調查。路勁則許諾順馳以融創（亦由孫宏斌掌控）屬下天津奧城項目60.3％股權作為質押，提供2.7億元短期貸款，利息則高達12％。顯然，此時路勁對順馳仍心存戒備。

順馳中國早在2004年便試圖赴港上市，卻于聆訊之際最終夭折，公司股權結構、負債狀況一向不夠透明。當時為上市便利，順馳中國從內資公司改為外資公司，公司結構因此變得繁復。據《財經》記者了解，順馳中國母公司為注冊于維京群島的順馳美國有限公司，由孫宏斌全資持有，原所占順馳中國股份達60％以上。順馳中國則注冊于開曼群島，下轄注冊于維京群島的順馳濱海公司及順馳地產公司，另轄順馳濱海公司及順馳地產公司。

9月5日，經過為期兩個多月的盡職調查后，順馳中國與路勁達成股權轉讓協議。

要約詳解

協議內容彰顯了路勁審計痕跡。協議將順馳中國資產分為順馳A、順馳B、鳳凰城三項，并分別確定了完成收購時限及收購權重、價格。其中順馳A作價5億元轉讓55％股權，收購時限為六個月；鳳凰城項目作價3.8億元，100％股權轉讓，時限九個月；順馳B作價4億元，轉讓55％股權，轉讓交易時限為一年。

收購完成后，路勁占順馳股份達49％，其母公司惠記（占股份45.88％）占5％，其他獨立董事占1％。另一項資產——位于蘇州的鳳凰城則以項目形式轉讓，其中路勁占股65％，深圳控股占35％，其開發面積達130萬平米。

路勁的公告并未對順馳A及順馳B對應資產做出說明，但記者了解，所謂順馳A即為順馳地產有限公司，包含北京、天津、武漢、鄭州、濟南、青島共12個地產項目，規模達210萬平方米；順馳B為順馳濱海有限公司，包含北京、天津、上海、石家莊、南京、無錫共30個地產項目，其中順馳獨立持有的項目總面積達250萬平方米，合作項目達280萬平米（順馳占40％）。由此合計，收購共包含42個項目，近600萬平方米；其中尤以天津項目所占比例最高，達350萬平方米。

順馳中國總裁汪浩表示，盡管按協議約定，路勁仍將按時間表，繼續對順馳資產履行盡職調查后，方可達成收購。但順馳方面肯定，此要約已是不可逆轉。

事實并未如汪浩想象般樂觀。僅從公告內容看，路勁對順馳資產調查應已相當詳實，卻仍在協議中多次申明，“主要投資者或雋御地產（路勁下屬全資子公司——編者注）乎情況而定，并無責任行使由順馳方授出之任何或全部期權，因此，上述交易或不會完成。”顯然，此要約在未達成之前，仍變數多多。

另據《財經》了解，路勁對順馳B即順馳濱海實已完成一輪盡職調查，路勁方面亦表示，如無意外，收購將如期履行。

作為這項“不可逆轉”的收購的附加條款，路勁與其母公司惠記分別提供約2.7億港元存款抵押，向順馳短期貸款3億元，與前述貸款共計5.7億元；約定并購完成后，將該還款計入股本金。

據悉，這5.7億元短期貸款將主要投入順馳濱海及天津項目。據順馳天津地產有限公司總經理楊哲介紹，在即將召開的房展會上，天津將有又一城、第五季、別館、紅果派四個新盤上市，運做資金均來自該項短期貸款。此前，一些項目因缺少資金，延期數月。“有了這筆錢，我現在的日子好過多了。”楊哲坦言。

另據汪浩介紹，順馳中國今年計劃銷售額達50億元，預計將于年底前賣出120萬平方米，“路勁的短期貸款首先要保證在建項目如期完工交房。”汪浩說。

負債狀況浮現

12.8億元，正是順馳資金鏈缺口的開始，“這12.8億是我們談判的底線和原則。”汪浩承認，“也是引入路勁的現實目標。”另一方面，路勁所計算的則是順馳的資產價值，以此確定收購成本。從表面上看，順馳資產龐大，數倍于12.8億元價值，但負債規模長期以來鮮為人知。這恰是路勁收購順馳最為擔心的問題。

據路勁審計，順馳A即順馳地產欠銀行貸款達7億元，欠土地出讓金7億元，共計14億元；順馳B即順馳濱海欠銀行貸款16億元，欠土地款16億元，共計32億元。另鳳凰城項目已償清銀行貸款，但仍欠土地款達20.6億元。由此，順馳中國負債總計高達66.6億元，是外界猜測的30億元負債規模的兩倍。

但另一方面，路勁對其資產項目銷售預期頗高。順馳A達105億元，順馳B達144億元，鳳凰城達83億元；作為衡量地產公司價值的重要指標——凈資產估值（NAV），則達19.3億元。

一貫對投資非常謹慎的路勁對控股順馳亦做過最壞估量。據其收購要約中的最壞情況方案，路勁進入順馳后將承擔順馳一切債務；在最糟的情況下，路勁可賣掉順馳所有項目抵債。據路勁對順馳A及B 42個項目分析，除四個項目，其余38個項目均已在建，且一些項目已近建成。

在路勁看來，即使這些項目僅以土地價值出讓，其樓面價格也在1800元/平方米左右。而順馳拿地成本僅為800元/平方米，每平方米可凈賺1000元。順馳A賣地純利潤可達21億元，順馳B賣地純利潤可達28.16億元；另鳳凰城項目即使土地價格未升值，也將不少于購買價值——足可償還負債。

如此推算，收購順馳顯然穩賺不虧。當然，大肆出賣土地只是一種最壞估計。路勁為順馳籌劃的目標是在三年內完成獨立上市；上市前，路勁將于2006年至2008年，每年于順馳A獲得利潤總額的20％；從2007年至2009年，每年從順馳B獲得總利潤的20％。

來源：財經