今年年初銅現(xiàn)貨的貼水最高達到450元/噸，隨著銅價不斷下跌，貼水也不斷下降，特別是經(jīng)過3月7日至3月12日的暴跌后，現(xiàn)貨由貼水轉(zhuǎn)為升水，到4月28日現(xiàn)貨升水竟然躥升至1350—1450元/噸。在現(xiàn)貨的帶動下，銅近月期貨價格不斷上沖，市場驚呼“逼倉”。但隨著近月期貨合約和現(xiàn)貨同時站上50000元/噸，5月13日銅現(xiàn)貨突變貼水，這說明50000元/噸成為銅價漲跌的分水嶺。筆者認為，在美元保持強勢、中國經(jīng)濟處于換擋期、銅供應寬松的背景下，這輪由現(xiàn)貨緊張導致的銅價反彈進入尾聲。

強勢美元限制銅價進一步上漲

雖然美國就業(yè)和制造業(yè)數(shù)據(jù)好轉(zhuǎn)或提振銅需求，但我們發(fā)現(xiàn)，2014年美國用銅量預計在190萬噸左右，僅增長2.7%，對全球銅年需求2000萬噸來說，影響較小。同時，美國經(jīng)濟好轉(zhuǎn)將帶來貨幣政策的變化和全球資本的流動，美聯(lián)儲已經(jīng)縮減200億美元QE規(guī)模，未來會繼續(xù)縮減甚至加息，美國與其他國家的利差擴大，這將使美元獲得上漲動力。從美元指數(shù)構(gòu)成來看，歐元兌美元的權(quán)重達到57.6%，歐元已經(jīng)出現(xiàn)技術(shù)頂背離，上周四最低下探到78.91后，強勢拉升至目前的80以上，這說明美元指數(shù)79一線的支撐非常強。美元指數(shù)與銅價呈高度負相關(guān)，美元指數(shù)強勢將在中長期內(nèi)壓制銅價。

中國經(jīng)濟處于換擋期，銅需求增速下降

由于人口老齡化和政策紅利消退，中國內(nèi)生增長動力缺失，且在霧霾等惡劣天氣影響下，中央明確提出淘汰落后產(chǎn)能，這將使得中國經(jīng)濟進入去產(chǎn)能和去政策化的換擋期。從日前公布的數(shù)據(jù)來看，1—4月固定資產(chǎn)投資、社會消費品零售額、房地產(chǎn)投資同比增速均出現(xiàn)放緩，商品房銷售同比出現(xiàn)下降，這些數(shù)據(jù)佐證了上述觀點。而李克強總理也明確提出不會采取大規(guī)模刺激政策，2014年將不會出臺類似于2008年的四萬億投資和超寬松貨幣政策，那么經(jīng)濟增速放緩成為必然。過去十年銅價的牛市很大程度上是建立在中國經(jīng)濟高增速的基礎(chǔ)上的，當這種前提被打破后，銅需求增速下降，金融屬性弱化，價格也將重歸供求基本面。

供應寬松，現(xiàn)貨重歸貼水

近期，受國內(nèi)冶煉企業(yè)限制供應、國儲收儲和進口銅減少等因素影響，國內(nèi)現(xiàn)貨供應偏緊，現(xiàn)貨升水最高達到1350元/噸，創(chuàng)2009年3月來新高。但隨著進口虧損大幅縮減，進口套利窗口打開，國內(nèi)供應漸寬。5月13日，在近月期貨價格和現(xiàn)貨價格突破50000元/噸以后，現(xiàn)貨突然從升水450元/噸轉(zhuǎn)變?yōu)橘N水120元/噸，這表明國內(nèi)現(xiàn)貨價格開始松動，50000元/噸以上的價格很難被下游生產(chǎn)者和貿(mào)易商接受。

目前，主力1408合約價格貼水現(xiàn)貨近2000元/噸，期貨價格相對于現(xiàn)貨價格被低估（或提前透支未來利空），短期投資者不宜過分看空滬銅1408合約。等待現(xiàn)貨價格下跌或者主力合約期現(xiàn)貨價差縮小后嘗試做空，我們認為，在48500—49000元/噸區(qū)間做空1408合約比較合適。